적정투자규모 결정

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[데일리임팩트 조아영 기자] LG에너지솔루션의 상장이 한 달 앞으로 성큼 다가왔다. 국내 증시 사상 기업공개(IPO) 최대 규모가 될 것으로 예상되는 가운데, 많은 투자자들이 LG에너지솔루션을 주목하고 있다.

공모가부터 공모 일정, 주관사별 수수료까지 LG에너지솔루션(이하 LG엔솔) 공모주 청약에 관심을 기울이는 투자자들에게 필요한 정보를 정리해봤다.

역대 최대 규모 IPO. 공모가 최대치 30만원

LG에너지솔루션은 LG화학의 배터리 사업 부문이 물적분할해 설립한 회사다. 해외 전기차 배터리 점유율 2위를 지키고 있다. LG엔솔은 자사의 적정 기업 가치를 점유율 1위의 글로벌 경쟁사인 CATL와 또 다른 국내 대표 배터리 업체인 삼성SDI와 비교해 평가했다. 사업·재무 유사성을 고려해 일정규모 이상이면서 배터리 사업 비중이 전체 매출의 50% 이상인 기업을 대상으로 기업가치(EV)/상각 전 영업이익(EBITDA)을 이용한 비교가치 평가법을 사용하여 산정했다.

각 사의 기업가치는 CATL 285조8543억원, 삼성SDI 50조5526억원, 올해 연환산 기준 상각 전 영업이익은 CATL이 3조5428억원, 삼성SDI가 2조2943억원이다. 이에 CATL과 삼성SDI의 EV/EBITDA 배수는 각각 80.7배, 22배로 LG엔솔에는 양사의 중간값인 51.4배가 적용됐다. 이러한 평가 과정을 거쳐 LG엔솔의 연기준 환산 상각 전 영업이익 2조3174억원에 51.4배를 곱해 LG엔솔의 적정 기업 가치는 112조2062억원으로 산출됐다.

공모주 전체 물량은 4250만주다. 이중 구주는 850만주, 신주는 3400만주이다. 일반 투자자가 배정 받을 수 있는 개인 배정 물량은 전체 공모 주식의 25~30%로 1062만5000주∼1275만주 정도다. 절반씩 균등배정과 비례배정으로 주식을 배정할 예정이다.

LG엔솔의 공모주 1주당 희망공모가는 25만7000원~30만원이다. 공모가 기준 시가총액은 60조1380억~70조2000억원으로 공모가가 최상단인 30만원으로 결정되면 곧 바로 유가증권시장 시가총액 3위 자리로 직행하게 된다. 24일 종가 기준 시총 순위는 1위 삼성전자(약 481조원), 2위 SK하이닉스(약 93조원), 3위 네이버(약 63조원) 순이다.

희망공모가 밴드 기준 공모 규모는 최대 12조7500억원이다. 10조9225억원인 최소 규모로 공모가가 결정되더라도 2010년 IPO 역대 최대 규모를 기록했던 삼성생명의 4조9000억원의 두 배를 웃돈다. LG엔솔이 전례 없는 IPO 사상 최대어로 꼽히는 이유다.

청약 증거금 1500만원 넣어야 한 주 받을 듯

오는 29일 LG엔솔이 제출한 증권신고서가 문제 없이 금융감독원의 승인을 얻어 효력이 발생하면 다음과 같은 일정으로 상장이 진행된다.

우선 1월 11일~12일 이틀 동안 기관투자자 수요예측이 진행해 최종 공모가격을 정한다. 확정된 공모가격은 오는 14일 발표될 예정이다. 이후 18일과 19일에 일반 청약자들을 대상으로 한 공모주 청약이 이뤄진다. 21일은 납일일로 배정 받은 공모주 수량에 따른 금액을 납입해야 한다.

청약 시 최소청약단위인 10주 가격의 절반을 증거금으로 넣기 때문에 대개 투자자들은 납입 액수를 제외한 금액을 환불 받게 된다. 예상 공모가에 따른 예상 증거금은 최소 128만8000만원~최대 150만원이다.

올해 최고 청약 흥행을 이끌었던 SK아이이테크놀러지, SK바이오사이언스, 카카오뱅크 3개사의 사례를 감안해서 추론할 경우 증거금을 최소 100주는 넣어야 1주 정도는 받을 수 있을 것으로 보인다.

대형증권사 모 관계자는 데일리임팩트에 "LG엔솔에 SK아이이테크놀러지의 경우 처럼 80조원의 청약증거금이 들어왔다고 가정할 경우 예상 청약건 수를 감안해 균등배정 신청을 하면 150만원 청약금에 1주를 받지만, 비례배정 신청땐 경쟁률이 100대1은 되기 때문에 증거금을 1500만원 이상 넣어야 주식을 배정받을 수 있을 것"이라고 예상했다.

모든 일정이 예정대로 진행되면 LG엔솔은 27일 코스피에 입성한다. 상장일에는 공모가의 90~200% 사이에서 시초가가 형성된다. 최종 공모가가 희망 공모가의 상단인 30만원으로 결정되면, 최고 60만원의 시초가가 가능하다. 이후 시초가가 30%의 추가 가격제한폭까지 오르며 일명 ‘따상’(시초가가 공모가의 두 배로 형성된 뒤 상한가)에 성공하면 LG엔솔의 상장 첫날 주가는 78만원이 된다. 따상 시 LG엔솔의 시총은 182조에 달해 2위 자리를 넘볼 수 있다.

KB증권 보유물량 가장 많아. 눈치싸움 치열할 듯

청약 증권사는 총 7곳이다. 공동 대표주관사 KB증권, 공동주관사인 대신증권과 신한금융투자, 인수회사인 미래에셋증권, 신영증권, 하나금융투자, 하이투자증권 순으로 일반 청약자 배정수량을 보유하고 있다. 중복 청약은 불가능해 청약 투자자들의 눈치 싸움이 치열할 전망이다. 높은 경쟁률을 피하기 위해 보유 물량이 많은 KB증권(486만9792주~584만3750주)이나 반대로 적은 신영증권·하이투자증권(22만1354주~26만5625주)에 투자하는 등의 전략이 구사될 것으로 보인다.

청약 당일 계좌를 개설해도 청약 참여 가능한 증권사는 KB증권, 미래에셋증권, 하나금융투자, 신한금융투자 등이다. 대신증권, 신영증권, 하이투자증권은 청약 시작 전 17일까지 적정투자규모 결정 적정투자규모 결정 계좌 개설해야 청약이 가능하다. 해당 증권사에서 참여를 원하는 투자자는 계좌를 미리 개설해야 한다.

금융투자업계 관계자는 데일리임팩트에 "계좌 개설 시 20영업일 간 타 금융기관 계좌 개설이 제한되는 경우도 있다"며 "이 때문에 틈틈이 각 증권사별 조건을 확인해 계좌를 준비해두는 것이 좋다"고 조언했다.

청약 수수료도 증권사별로 다르다. 일반 등급 기준 수수료는 KB증권은 오프라인 4000원, 온라인 1500원이다. 대신증권은 영업점 3000원, 온라인 2000원이며, 신한금융투자는 영업점 청약 시 5000원, 온라인·ARS 청약은 무료다. 미래에셋증권과 신영증권, 하이투자증권은 영업점 5000원, 온라인 2000원이며, 하나금융투자는 각각 4000원, 2000원이다.

한편, 각 증권사마다 일정 연령 이상이거나 일정 액수 이상 계좌 잔액을 보유하고 있으면 청약 수수료가 면제되는 경우도 있다. 이와 같은 내용은 LG엔솔의 증권신고서에서 확인 가능하니 다가오는 청약일 전 참고하기를 추천한다.

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농산물가공공장의 적정 수, 위치 및 규모 결정 -미국 Missouri주의 유채 착유공장 사례-

  • 발행기관 : 한국농촌경제연구원
  • 간행물 : 농촌경제 16권3호
  • 간행물구분 : 연속간행물
  • 발행년월 : 1993년 09월
  • 페이지 : 23-34(12pages)

농촌경제

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  • KISS주제분류 : 농학분야 > 농경제
  • 국내등재 : KCI등재
  • 해외등재 :
  • 간기 : 계간
  • ISSN(Print) : 1229-8263
  • ISSN(Online) : 2713-9506
  • 자료구분 : 학술지
  • 간행물구분 : 연속간행물
  • 수록범위 : 1978-2022
  • 수록 논문수 : 1521
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시장 자율에 맡겨 적정 가격 찾아야

외국의 성숙한 시장과 다르게 A주에서는 ‘신주 불패’ 신화가 지속됐다. 신규 상장주가 전문 투자 분야가 됐다. 증권사와 공모펀드, 사모펀드가 전용 상품을 개발했고 은행들도 신규 상장주에 투자하는 상품을 내놓았다. 이런 상품은 개인투자자의 환영을 받았고 오랫동안 실적이 좋았다. 대형 증권사는 주식매매 프로그램에 ‘원클릭 신주 청약’이나 ‘청약 자금 사전 동결’ 등의 전용 기능을 추가했다.
증권사 영업부 직원에 따르면 개인투자자의 신주 청약 열기가 뜨거워 원클릭 청약 기능이 유용했다. 자금만 부족하지 않으면 청약을 포기하는 일이 거의 없었다. 하지만 2022년부터 청약 열기가 식었고 배정받은 주식을 포기하는 사례도 늘었다. 일반투자자 청약은 1년에 세 번 포기할 기회가 있어 큰 타격은 없다. 아예 공모주 청약을 하지 않는 고객도 많다.

잇따르는 펀드 손실
아직 허가제로 운영되는 전통 기업 중심의 메인보드(主板)나 등록제인 촹예반과 커촹반 모두 오랜 기간 신주 청약에 높은 이익을 보장했다. 메인보드에는 오랫동안 주가수익비율이 23배를 넘지 않도록 발행가를 제한하는 ‘보이지 않는 규제’가 있어 발행가의 확정성이 높고 여전히 가격제한폭이 설정돼 있다. 커촹반과 촹예반은 발행가, 발행 규모, 속도에서 시장친화적이지만 초기에는 상장 자원이 부족하고 투자자가 많지 않았다. 청약이 되기만 하면 메인보드보다 많은 이익을 얻을 수 있었다. 그러자 신주 청약에 투자하는 펀드상품이 출시되기도 했다.
“2013년 A주의 신주 발행 규정을 수정한 뒤 2021년 ‘수요예측 신규 규정’을 시행하기 전까지 신주 청약은 무위험수익을 보장했다.” 사모펀드 관계자는 “2021년 10월 중순부터 신규 상장주가 거래 첫날 발행가 아래로 떨어지는 사례가 생기자 일부 자금이 이탈했다”고 말했다. “주가변동이 적은 주식을 매입해 청약 요건을 채운 다음 주가지수선물을 매도하고 신주 청약에 투자해 무위험차익을 실현하던 방법이 통하지 않게 됐다.” 주가지수선물의 베이시스(선물계약과 현물지수의 가격차)가 축소한 데는 신주 청약 이익이 줄어든 것도 관련 있다.
우카이다 더방증권(德邦證券) 연구소 부소장은 “등록제를 시행한 뒤 수요예측에 참여한 기관투자자에 배정하는 물량이 크게 늘었다”며 “기관투자자가 발행가 책정을 주도해 발행시장과 유통시장의 가격 격차가 크게 벌어졌기 때문에 신주 청약의 이익이 컸다”고 말했다. 그러나 새 규정을 시행한 뒤 이런 무위험수익의 공식이 깨졌고 수익률이 줄어들었다.
눈에 띄는 변화는 기관투자자의 수요예측 어려움이 커진 것이다. 중신증권 통계를 보면 2021년 9월 신규 규정을 적용한 다음부터 촹예반과 커촹반 모두 공모주를 배정받은 기관의 비율이 85%에서 70%로 내려갔다. 과거에는 공모주에 투자하는 펀드는 수익률이 10%를 넘기기도 했지만 최근에는 점점 떨어졌다. 정린린 중타이증권(中泰證券) 금융엔지니어링 애널리스트에 따르면 2022년 운용자금 규모 2억위안 이하, 적정투자규모 결정 1억2천만위안 이상의 주식을 보유한 공모주 펀드 265개 가운데 7개 펀드만 이익을 얻었다. 수익률 중앙값이 –16.56%였다.
차이신증권 전략분석가 황훙웨이는 “앞으로 공모주 청약의 장벽이 높아져 능력을 갖춘 투자자만 높은 수익을 얻는 전문 분야가 될 것”이라며 “개인투자자로서는 전문적 능력이 있는 기관의 공모주 투자 상품을 사는 것이 현실적인 투자전략”이라고 말했다. “앞으로 A주 전체에 등록제가 도입되면 상장 자원이 부족하지 않게 되고 공모주의 투자수익률이 크게 떨어질 것이다. 수익률이 3% 이하로 내려가 통화시장펀드 수익률보다 약간 높은 수준을 유지할 것으로 예상한다. 또 공모주 청약의 위험이 반영될 것이다.”
자오상은행의 보고서에 따르면 커촹반과 촹예반에 비해 메인보드에서 공모주 청약의 제도적 이점이 크다. 극히 일부 기업은 주당순자산으로 발행가를 결정한다. 대부분은 발행가가 주가수익비율 23배를 넘지 않아야 한다는 규칙을 지켜 발행가 아래로 떨어지는 포파 사례가 드물다. 또 가격제한폭이 설정돼 투자자가 보유한 주식이 상한가를 기록하면 상승 여력이 있다고 판단해 주식을 쉽게 매도하지 않는 경향이 있다.
신규 발행 주식의 가격결정제도에 시장화 요인이 부족하고 투자자의 습관도 완전히 바뀌지 않았다. 감독과 제도, 투자자를 적정투자규모 결정 고려하면 신주 청약의 이점이 단기간에 완전히 사라지진 않을 것이다. 하지만 장기적으로 보면 포파가 일반적인 상황이 되고 상장을 철회하는 사례도 나올 수 있다. 황훙웨이는 “홍콩 증시에 견줘볼 때 앞으로 A주의 포파 비율이 20~40%에 이르고, 신규 상장주의 유통시장 가격이 발행시장보다 2% 정도 높을 것으로 예상한다”고 말했다.

▲ 2022년 4월 상하이거래소 커촹반에 상장한 전자시스템 기술업체 징웨이헝룬(經緯恆潤)의 주력 제품 홍보화면. 징웨이헝룬의 주가는 상장 첫날 20% 가까이 떨어졌다. 징웨이헝룬 누리집

총액인수의 부담
신규 상장주의 주가가 발행가 아래로 떨어지고 배정받은 주식을 포기하는 사태가 벌어지자 시장에서는 지금까지 없던 현상이 나타났다. 징웨이헝룬의 대표 주간사인 중신증권은 투자자가 대금 납입을 포기한 293만5천 주를 인수했다. 투자자가 포기한 주식의 90%를 떠안은데다 의무인수 물량까지 있어 중신증권은 징웨이헝룬의 5대 주주가 됐다. 보유한 지분의 시가총액 4억위안 가운데 약 6900억위안이 상장 첫날 날아갔다.
나신웨이의 대표 주간사 광다증권(光大證券)도 투자자가 포기한 7억7800만위안 상당의 주식을 떠안았다. 자회사인 광다푸쭌(光大富尊)이 전략적 투자자 배정으로 받은 1억1600만위안 상당의 주식을 포함해 모두 8억9400만위안의 자산이 위험에 노출됐다. 2021년 모회사 귀속 순이익의 4분의 1이 넘는 금액이다.
“광다증권이 받은 주식 발행 수수료가 2억위안이다. 물론 적잖은 금액이다. 하지만 나신웨이의 주가가 발행가(230위안)에서 20%만 떨어져도 적자다.” 대형 투자은행 관계자는 “시장이 호황이었을 때는 주간사가 발행주식을 자기 명의로 전액 사들이는 총액인수를 해도 손해가 아니었고 보호예수기간이 없어 상장 뒤 아무 때나 매도할 수 있었다”고 말했다. “과거에 맡은 프로젝트의 수수료가 약 5천만~6천만위안이었다. 억지로 떠안은 물량도 있었지만 최종적으로 2천만~3천만위안 흑자였다.”
지금은 상황이 달라졌다. 과거에는 대표 주간사가 떠안은 청약 잔여분 비율이 0.5%를 넘지 않았다. 2019년 이후 A주시장에 상장한 주식 가운데 29개만 잔여분이 발생했다. 그 가운데 20개 종목이 2022년에 발행한 주식이다. 2019년부터 상장된 전체 주식 종목 1200개 남짓 가운데 주간사가 1% 넘는 잔여분을 인수한 것은 40개 종목뿐이다. 2019년에는 우정저축은행 하나였고, 2020년에는 6개였다.
통계에 따르면 2022년 1월부터 4월20일까지 상장했거나 그 결과가 발표되지 않은 주식 117개 가운데 증권사가 인수한 주식 잔여분의 금액이 42억7300만위안(적정투자규모 결정 1.16%)이다. 또 주간사가 1억위안어치 넘게 떠안은 주식이 나신웨이, 차이나모바일, 징웨이헝룬, 중이커지 등 10개에 이른다. 광다증권, 중신증권, 하이퉁증권(海通證券), CICC(中金公司) 등 11개 증권사가 주식 발행에 참여했다. 현재 이들 주식 10개 가운데 5개의 주가가 발행가 아래로 떨어졌다. 하이퉁증권이 가장 큰 타격을 입었다. 아오제커지와 펑샤오커지의 잔여분을 인수한 결과 평가가치 기준으로 1억3천만위안의 손실이 발생했다.
투자은행 관계자는 “의무인수 물량은 2년이라는 보호예수기간이 있지만 잔여분은 그렇지 않아 보통 한 달 안에 매도한다”고 말했다. “자금 유동성을 확보해야 하므로 손에 쥐고 있을 수 없다. 잔여분 매도에 따른 손실은 주식 발행 수수료로 보전한다.”
화난은행(華南銀行) 투자은행업무 담당자는 “나신웨이 같은 회사는 누구도 감당할 수 없다”고 말했다. “감독 당국이 증권사의 손실에도 불구하고 총액인수를 요구하는 것은 발행가를 낮추기 위해서다. 발행가가 합리적이면 증권사가 청약 미달을 걱정하지 않아도 된다. 지금까지는 시장 상황이 좋아 포파 사례가 적었고 공모가를 높게 책정해도 됐다. 하지만 앞으로는 증권사도 총액인수 위험을 고려해야 한다. 대형 기업공개 프로젝트를 맡아도 손실이 생길 수 있다.” 공모펀드 관계자는 “수요예측 규정을 조정한 뒤 발행사의 결정권이 커졌고 발행가격이 올라갔다”며 “주간사가 제대로 역할을 하지 못해 유통시장과 괴리된 발행가를 결정하면 잔여분을 떠안아도 할 말이 없다”고 지적했다.

▲ 중국 저장성 항저우에 있는 적정투자규모 결정 중신증권 지점. 징웨이헝룬 상장의 대표 주간사였던 중신증권은 주가 하락으로 투자자가 대금 납입을 포기한 주식을 대량 인수하는 바람에 상장 당일 수천만위안의 손실을 입었다. REUTERS

외국 사례
투자은행이 공모가를 결정하는 구미 지역이나 거래소가 일률적으로 처리하는 홍콩과 달리 중국 투자은행은 기업공개 과정에서 외국 투자은행보다 많은 위험을 감수해야 한다. 외국계 투자은행 관계자는 말했다. “기업공개를 진행할 때 청약 미달이 발생하거나 주식이 팔리지 않을 수 있다. 구미 지역 투자은행은 공모가를 조정해 시장에 적응한다. 홍콩 투자은행은 공모 전에 투자설명회를 충분히 열어 수요를 예측한다. 청약이 저조하면 발행 실패를 선언하고 투자은행은 매도 리스크를 지지 않는다.”
외국계 투자은행의 주식발행 업무 방식은 총액인수와 모집주선으로 나뉜다. 총액인수에는 두 가지가 있다. 하나는 증권사가 계약에 따라 주식을 전량 매입한 뒤 다시 투자자에게 판매하는 것이다. 판매가가 매입가보다 높으면 차액을 증권사가 갖는다. 반대 상황이면 증권사가 손실을 부담한다. 다음은 공모 기간이 끝난 뒤 증권사가 미청약 주식을 모두 인수하는 방식이다.
모집주선은 증권사가 발행사의 주식 판매를 주선하는 역할만 하는 것이다. 팔리지 않은 주식을 회사에 돌려주고 위험을 지지 않는다. 외국계 증권사 관계자는 “보통 기업공개 전에 투자은행이 투자설명회를 충분히 열어 적정한 가격과 물량을 파악하기 때문에 모집주선 방식으로도 순조롭게 상장을 마칠 수 있다”고 말했다.
A주시장에서는 증권사의 총액인수가 당연한 것으로 돼 있다. 증권사 임원은 “적정투자규모 결정 예전에는 기업공개를 맡기만 하면 큰돈을 벌 수 있었고 총액인수가 필수 조건이었다”고 말했다. “지금은 감독 당국이 증권사의 중개 책임을 강조한다. 위험부담을 지지 않고 돈만 벌겠다는 태도를 허용하지 않을 것이다. 투자은행은 사업을 수주하는 것만 생각하지 말고 가격결정 능력을 키워야 한다.” 저우윈난은 “현행 제도에서 주간사가 마음대로 공모가를 높게 책정해 수수료를 높이지 못하도록 견제하는 유일한 방법이자 유용한 반격 조치가 총액인수”라고 강조했다.
그러나 증권사의 총액인수 위험이 커지면서 인수 수수료 상승을 피하지 못했다. 대형 투자은행 관계자는 “최근 인수 수수료가 기본적으로 6%로 올랐다”고 말했다. “예전엔 큰 회사도 3%였고, 2%를 받는 경우도 있었다. 지금은 규모가 큰 회사일수록 주간사 부담도 커서 과거의 수수료율을 적용할 수 없다. 2022년 1분기 일부 기업공개의 수수료율이 7%에서 9%까지 올라갔다. 기업의 성장 전망이 명확하고 기업가치가 높지 않아야 한다.” 증권사 인수 업무 담당자는 “인수 수수료 상승은 주간사와 발행사 사이의 일이고, 대형 증권사가 횡포를 부리는 일은 없다”며 “인수 수수료가 높아도 총액인수 위험이 커서 수익성을 보장하기 어렵기 때문에 신중해야 한다”고 말했다.

발행가 압박
가격결정의 시장화는 등록제 개혁의 기반이다. 매매 양쪽이 충분히 협상하고 경쟁해야 시장의 조절기제가 제도와 규제를 대체할 수 있다. 시장 자원의 합리적 배분도 가능하다. 시장 관계자들은 “신규 상장주의 포파와 주간사의 총액인수 부담이 커지면 신규 상장주의 합리적인 발행가 결정을 압박할 것”이라고 말했다. 증권사가 발행가를 높게 책정해 인수 수수료를 부풀리는 것도 한계가 있다. 청약 흥행에 실패하면 떠안아야 하는 손실이 크기 때문이다. 시장의 방식으로 가격결정 능력을 키워 제도를 더 효율적으로 운용하는 것이 중요하다.
대형 투자은행 관계자는 “발행사가 인수단과 협상해 그린슈(Green Shoe)라고 부르는 초과배정옵션제도(주간사들이 공모 물량 이외의 주식을 발행사로부터 공모가에 살 수 있는 권리)를 도입할 수 있다”고 말했다. 외국 사례를 보면, 초과배정옵션은 발행 부담을 줄이고 시장을 안정시킬 수 있다.(주간사가 발행가를 낮추고 상장 뒤 주가가 올라가면 이 옵션을 행사해 차익을 얻으려 하기 때문이다. -편집자) 과거 A주에서 일부 초대형 기업의 상장에 이 제도를 도입했다. 커촹반이 출범한 뒤 3년 동안 초과배정옵션을 행사한 사례는 몇 건 없었다.
2022년 적정투자규모 결정 4월21일 중국해양석유그룹(CNOOC)의 상장 때는 투자자들이 2억4300만위안어치의 주식을 포기했다. 당시 이 회사는 주간사들에 전체 발행주식의 15% 이내에서 초과배정옵션을 부여했다. 초과배정옵션 행사에 따라 결국 상장 첫날 주가가 27.69% 상승했다.
그러나 지금의 커촹반과 촹예반은 메인보드보다 포파 위험이 커서 초과배정옵션으로도 주가를 방어하기 힘들 수 있다. 2021년 12월15일 상장된 바이지선저우(百濟神州, BeiGene)는 주간사인 CICC에 초과배정옵션을 부여했다. 상장 뒤 6거래일 만에 1725만8천 주를 초과 배정했지만 포파를 막지 못했다. 현재 바이지선저우의 주가는 94.36위안으로 발행가(192.적정투자규모 결정 6위안)의 절반 아래로 떨어졌다.
근본적인 해결책은 발행가를 합리적으로 책정하고 적정 가격을 찾아내는 기능에 집중하는 것이다. 우카이다 부소장은 “발행가를 결정할 때 시장의 자발적인 기제에 의존해야 한다”며 “투자자가 배정받은 공모주를 포기하는 사태나 포파가 늘면 기관투자자와 주간사가 발행가를 낮춰 상장 뒤 주가의 상승 여력을 보장할 것”이라고 말했다.

▲ 2019년 11월 홍콩 증권거래소에서 세계 최대 전자상거래 업체 알리바바의 상장을 기념하는 축하 행사를 하고 있다. 홍콩 투자은행은 청약 미달을 막기 위해 공모 전에 투자설명회를 충분히 열어 수요를 예측한다. REUTERS

제도 보완
외국에서 사용하는 발행가 결정 방식에는 수요예측, 고정가격, 옥션 방식의 세 가지가 있다. 일부는 이들을 혼합한 방식을 채택했다. 성숙한 시장에서는 기관투자자 비율이 높고 가격결정 적정투자규모 결정 경험이 풍부해 수요예측 방식을 선호한다. 이들의 경험을 참고해 시장 주도의 가격결정을 추진하려면 규정과 제도의 개선이 필요하다.
우카이다 부소장은 “발행 단계에서 주식 배정 제도를 개선할 수 있다”고 지적했다. 주간사의 가격결정권을 강화하거나 수요예측에 성실하게 참여한 기관에 더 많은 물량을 배정하는 방법이다. 하지만 제도가 시장환경과 맞아야 하므로 성숙한 시장환경을 조성하는 것이 기본이다. 차등배정은 수요예측에 정보를 제공한 투자자에게 주는 일종의 보상이다. 현행 제도에서는 주간사가 독단적으로 물량을 배정할 수 없고 일반투자자 청약과 구분해야 한다. 기관투자자에 배정하는 비율과 보호예수기간을 적정투자규모 결정 설정해야 한다. 이런 상황에서 수요예측에 참여한 기관투자자에게 균등 배정한다면 수요예측 과정의 유효한 경쟁 요인이 되기 어렵다.
외국의 성숙한 시장에서는 가격을 결정할 때 주간사가 더 큰 권한을 갖는다. 투자은행은 투자자와 발행사 사이에서 이익 균형을 맞추고 기관투자자가 제시한 가격과 수량, 투자은행과의 관계를 기준으로 배정 물량을 결정한다. 외국계 투자은행 관계자는 “모두가 주목하는 것은 장기적인 투자이익이고 각자 자신의 행동에 책임진다”며 “이런 방식으로 결정된 가격이 유효한 시장가격”이라고 말했다. “증권사가 합리적으로 가격을 결정하려면 제도 혁신이 필요하다. 예를 들어 증권사가 판매를 주선하기만 하는 모집주선 제도를 도입할 수 있지 않을까? 등록제에서 필요한 제도일 것이다.”

적정투자규모 결정

순현재가치란 (net present value : NPV) 투자로부터 예상되는 미래의 현금유입액을 현재가치로 평가한 금액에서 예상되는 현금유출액을 현재가치로 평가한 금액을 뺀 값을 말한다 . 순현재가치법은 대상사업의 경제성평가에서 현금흐름의 순현재가치의 크기를 기준으로 판단하여 의사결정을 하는 방법이다 . 순현재가치의 계산은 다음과 같이 한다 .

순현재가치 = 현금유입액의 현재가치 - 현금유출액의 현재가치

= ⟦ C1/(1+i) + C2/(1+i)2 ---- + Cn/(1+i)n ⟧ - P

단 , Cn = n 시점에 있어서의 순현금흐름

i = 투자안에 대한 적정 할인율 ( 자본비용 )

P = 투자안의 당초 투자비용

n = 투자안의 예상 내용연수

순현재가치가 영 (0) 보다 크면 경제성이 있는 것이고 영 (0) 보다 작으면 경제성이 없는 것으로 의사결정 한다 .

2) 2 이상의 투자안의 경우

상호 배타적인 여러 투자안 들이 있는 경우에는 순현재가치가 영 (0) 보다 큰 투자안들 중에서 순현재가치가 가장 큰 투자안을 선택한다 .

다 . 순현재가치법의 장점과 단점

가 ) 현금흐름과 시간에 따른 돈의 가치를 모두 고려한 방법으로 다른 평가방법에 비하여 논리적이고도 합리적인 방법으로 인정받고 있으며 실무에서도 자주 사용되고 있는 방법이다 .

나 ) 기업이 가장 중요하게 생각하고 있는 실제 발생 순이익의 크기로 비교한다 .

가 ) 할인율 ( 자본비용 ) 을 정확하게 계산해야 의사결정에 유용한 순현재가치를 계산할 수 있다 .

나 ) 투자규모가 다른 여러 투자안이 있을 경우 상호간의 타당한 비교가 곤란하다 . 즉 투자금액의 크기와 관계없이 순현재가치의 크기만을 비교함으로써 수익률이 작으면서도 순현재가치가 큰 투자안을 선택하는 경향이 있다 .

라 . 순현재가치법에 의한 투자의사결정 사례

[ 사례 1] 사업초기에 100 억원을 투자하고 매기의 현금흐름이 다음과 같은 사업에 대하여 순현재가치법에 의한 경제성평가를 한다면 ? 자본비용은 10% 로 계산한다 .

한국조세재정연구원 - OAK리포지터리

적정 재정적자규모와 재정건전화 방안 cover image

Title 적정 재정적자규모와 재정건전화 방안 Authors 박종규 Issue Date 1999-12 Publisher KIPF Page pp. 116 Abstract 외환위기 이후 재정적자가 계속 늘어나는 반면 재정수요는 폭증하고 있는 최근의 모순적 현상은 “재정적자가 이렇게 계속 늘어나도 괜찮은가”는 문제에 대해 뚜렷한 합의를 이루지 못하고 있기 때문에 나타나는 것으로 보인다. 그러나 본 보고서의 분석에 따르면 1999년말 현재의 정부부채는 장기적 실물자본을 1 대 1 이상으로 구축하고 있으며 그 기회비용은 적어도 1개년간 평균적인 경제성장분에 해당하여, 재정적자로 인한 거시경제의 부담은 이미 무시할 수 없는 수준에 와있다고 평가된다. 그리고 한 국가의 장기적 재정여건을 결정짓는 기초 파라메터값들을 Tobin(1986)의 모형에 대입하여 분석해 본 결과, 우리나라의 재정정책은 1997년말 현재 무한히 먼 미래까지 지속가능(sustainable)하였지만 1998년부터 재정정책의 지속가능 시한은 13.8년으로 급속하게 줄어들었으며 1999년에는 이보다 불과 0.8년 늘어난 14.6년으로 나타났다. 따라서 “재정적자가 이렇게 계속 늘어나면 앞으로 14년 이내에 돌이킬 수 없는 상황에 적정투자규모 결정 다다를지 모른다”라는 것과, 가급적 빠른 시일 내에 재정건전화를 가시화시킬 수 있어야 한다는 결론을 내릴 수 있었다.

현재 정부가 마련중인 수정 중기재정계획에 의하면 세출 증가율을 2000년에 5%, 2001년 이후에는 2004년까지, 나아가 2014년까지 6%로 억제하는 것으로 되어 있다. 이와 같이 낮은 세출증가율을 이렇게 오랜 기간동안 억제하는 것은 그 자체로도 매우 어려울 뿐 아니라, 만약 그 결과 거시경제가 지나치게 위축된다면 그러한 재정건전화 정책은 성공할 수 없으며, 세출 삭감 및 세입 증대로 인한 국민경제적 고통만을 남길 따름이다. 따라서 향후의 재정건전화는 거시경제에 지나친 부담을 주지 않는 동시에 재정수지를 효과적으로 개선할 수 있도록 시행시기와 정책패키지의 구성내용 등을 전략적으로 적절하게 준비하여야 할 것이다.

1999년의 예상 밖의 빠른 경기회복으로 인하여 재정여건은 크게 개선되었으므로 대폭적인 재정건전화는 불필요하게 되었지만 실질실효환율과 달러기준 임금의 추이 및 전망을 감안할 때 우리 경제의 대외 경쟁력은 1999년 들어 빠르게 상실되어 가고 있으므로 재정건전화의 시행을 더 이상 늦추는 것은 바람직하지 않다. 가격경쟁력을 상실한 상태에서 재정건전화를 시도한다면 정부부문의 수요 감소를 해외수요가 충당할 수 없게 됨에 따라 거시경제는 필요 이상으로 위축되어 당초의 건전화 목표를 달성하기 어려워지기 때문이다. 따라서 재정건전화의 착수시기를 늦추는 것은 매우 불리한 선택이라고 할 수 있다.

정책패키지의 내용에 있어서, 세입측면에서는 특정세목의 세율 인상보다는 세원의 확대를 통한 세입 증대가, 세출측면에서는 SOC 등 자본지출의 억제보다는 정부소비관련지출과 가계이전지출을 중점적으로 억제해 나가는 것이 바람직하다. 이렇게 할 때, 거시경제에 부담을 주지 않으면서도 효과적인 재정수지의 개선을 기대할 수 있으며, 나아가 단기적 거시경제의 위축을 겪은 뒤 2~3년부터는 투자가 촉진됨으로써 경제성장은 오히려 더 높아지는, 소위 成長指向的인 조정(growth-oriented adjustment)을 실현할 수 있는 것으로 분석되었다.

한편 본 연구에서는 1998년의 경제정책이 환율과 물가안정에만 우선순위를 두었을 뿐 재정,통화,환율의 정책조합(policy mix)에 대한 인식이 너무나 결여되었음을 지적한 뒤 2000년 이후 재정건전화 정책을 시행함에 있어서는 적절한 정책조합을 통해 재정건전화의 거시경제에 대한 부담을 완화시킬 것을 제안하였다. 한국조세연구원의 분기별 거시경제모형을 통한 분석에서는 재정건전화의 1차 연도, 그리고 경우에 따라 2차 연도까지 단기적인 경기위축 효과가 나타났었지만 재정건전화와 함께 통화량을 늘려준다거나 환율 하락을 억제할 경우 이러한 단기적인 경기위축 효과는 상당부분 완화될 수 있 었다.

이상과 같은 분석결과는 거시경제 모형을 통한 기계적인 분석에 불과하지만 재정건전화에 대하여 민간인들이 어떻게 반응하느냐 하는, 모형으로 분석될 수 없는, 심리적 효과 및 富의 효과도 매우 중요하다. 최근 정부의 중기재정계획의 달성 가능성에 대해 懷疑的인 입장을 가지고 있는 사람들이 많다고 생각된다. 정부정책에 대한 회의론이 이처럼 팽배해 가지고는 재정건전화정책이 성공하기 어렵다. 재정건전화정책이 민간인들의 신뢰를 얻을 수 없을 때 민간인들의 반응은 당초에 기대하였던 것과 반대방향으로 나타나 재정정책의 목표 달성이 실패로 돌아가게 됨은 이론적으로, 경험적으로 널리 알려져 있다.

이러한 회의론은 단순히 계획과 목표치를 제시하고 홍보에 주력한다고 해서 拂拭될 수는 없다. 본 연구에서는 자본지출보다 정부소비관련지출과 민간이전지출을 억제하여야 한다고 주장하였는데 이러한 부분은 자본지출에 비해 세출을 억제하기 매우 어렵다. 그러나 시행하기 어려운 일을 과감하게 시행할 때 민간인들은 정부의 재정건전화에 대한 의지를 확인할 수 있으며 정책에 대한 신뢰를 가질 수 있다. 또한 수정 중기재정계획에서는 통합재정수지의 균형을 달성하는 목표연도를 2004년으로 하고 있으나 정책의 신뢰성과 정책수행의 책임성을 높이기 위하여 2002년말의 통합재정수지를 중간목표로 삼아 이를 우선적으로 달성하려는 노력이 필요하다고 판단된다. 이러한 노력을 통해 심리적 효과가 선순환적으로 나타난다면 모형분석을 통해 얻어진 위의 결과는 오히려 강화될 것이다.

현재와 같이 재정적자문제로 인하여 모종의 위기상황이 가시화되어 있지 않은 상태에서는 재정건전화와 관련된 적정투자규모 결정 이해 당사자들에게 세입 증대 또는 세출 억제를 설득시키기가 매우 어려울 것이다. 따라서 중기 재정계획의 목표를 달성해 나감에 있어 이해관계를 조정해 나가는 재정당국의 지도력이 매우 중요하다.

2000년부터 시행하게 될 재정건전화는 1998년의 경우처럼 더 이상 성장이나 고용을 희생하는 조정과정이 되어서는 안될 것이다. 향후의 재정건전화는 성장지향적인 조정과정이 되어야 한다. 즉 재정건전화를 통하여 민간투자를 활성화시켜 지속적인 성장기반을 확충한다는 趣旨下에 재정긴축 정책패키지의 내용이 이러한 취지에 부합할 수 있도록 전략적인 입장에서 결정되어야 할 것이다. Keywords 재정적자, 재정건전성, 세원확대, 정부소비관련지출, 정책조합


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